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豫光金铅:白银有甜头,再生铅有嚼头

发布时间:2011-01-24    研究机构:东莞证券

全国最大的铅和白银生产企业。公司主营电解铅、白银、粗铜、氧化锌等有色金属的冶炼、生产和销售,以及硫酸、工业氧气、氮气、液氧、液氩等化工原料的生产、销售,主要产品为电解铅、白银、粗铜、硫酸、氧化锌等。经过多年的精耕细作,公司电解铅产能达到40万吨,是亚洲最大的电解铅生产企业,其中有10万吨的再生铅生产线;是全国最大的白银生产企业,白银产能750吨左右,产量约占全国比重的5.8%左右。

白银业务受益于价格上涨。公司是全国最大的白银生产企业,白银产能750吨左右,2010年产量约730吨,占全国比重的5.8%左右。白银是公司第二大收入来源,2010H收入占比高达25.28%仅次于电解铅业务;是最大的利润贡献者,2010H毛利贡献比例高达20.27%左右。

白银产出主要来自铅精矿的分离,白银计价成本主要以铅精矿的含银量来折算,销售则按照市场价格,因而公司的白银业务可以说属于加工模式,盈利以提炼加工的差价为主,毛利率相对原矿提炼而言较低,2010H为4.93%。

白银价格上涨前景依然较为乐观,2010年白银价格大幅上涨,由年初的4045元/千克大幅上涨63.3%至6065元/千克,涨幅远高于黄金的23%。从中期看,我们认为在通胀预期强烈以及美国二次量化宽松货币政策背景下,黄金白银价格仍可谨慎看好。公司作为国内最大的白银生产企业,受益于白银价格的上涨。

传统铅冶炼面临瓶颈,再生铅盈利回升可期。铅70%以上应用在汽车铅酸电池和电动自行车上。由于铅元素对人体危害较大,欧盟地区已经在2005年开始推行“无铅化”运动,禁止进口含铅类电子产品,因而铅主要应用在我国和发展中国家。

公司以铅精矿为原料的电解铅产能约为30万吨,由于受铅精矿价格的大幅上涨以及加工费低廉,公司铅业务长期处于微利或者亏损边缘,业绩贡献主要以副产品为主(黄金、硫酸、氧化铜等)。

公司转变经营方式,近年来加大了对再生铅的投入和废旧蓄电池回收业务,走循环经济道路。05年底10万吨再生铅生产线投产,并具备18万吨/年废旧蓄电池回收能力;8万吨/年熔池熔炼直接炼铅环保冶炼工程也在2010年下半年实现投产,原料可混合铅精矿和废蓄电池。

2010年12月公司完成配股,募集到6.21亿元,其中约2.4亿元用于二期废旧蓄电池综合利用工程项目,设计规模为35万吨/年的废旧蓄电池回收能力,其中含铅合金8.58万吨,铅膏14.2万吨,以及其他副产品,为公司再生铅提供充足的原料。

此外,公司还投入4800万元占注册资本60%,成立控股公司江西源丰有色金属公司,建设18万吨/年的废旧蓄电池回收和利用。

综合看,公司可以用废旧蓄电池作为原料的电解铅/再生铅产能约有18万吨,而废旧蓄电池回收能力达到了71万吨,权益能力也有63.8万吨,完全可以满足现有再生铅生产线的原料需求。

发展再生铅和废旧蓄电池回收将成为公司未来的主要经营重心。循环经济是大势所趋,随着“资源节约型”与“环境友好型”社会建设的展开,以及循环、低碳经济趋势的发展,再生资源循环利用行业将能获得政策和财税方面的持续扶持,公司是显著的受益者。而且,随着回收业务的铺开,以及再生铅提炼技术的成熟,公司将逐渐摆脱受制于原矿成本上涨的瓶颈,铅业务盈利回升可期。

给予谨慎推荐评级

我们预计2010-2012年公司每股收益分别为0.56元、0.68元、0.85元,当前股价对应2011年PE约36倍,相对有色行业平均水平没有估值优势。

不过,考虑到我们对黄金白银的中期谨慎乐观态度,以及公司再生铅属于循环经济范畴,受益于政策支持,我们给予公司“谨慎推荐”评级。公司股价的驱动力主要来自铅、白银价格的上涨,以及循环经济的相关政策出台。

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