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豫光金铅:铅冶炼仍然在盈亏平衡线上挣扎

发布时间:2009-06-25    研究机构:招商证券

豫光金铅(600531)是全国最大的铅冶炼和白银冶炼企业,公司的主要产品是电解铅、白银,硫酸、黄金及氧化锌是冶炼产生的副产品。公司精铅产能30 万吨/年,硫酸产能18 万吨,黄金冶炼产能2 吨,白银年产600 吨。

铅加工费仍然处于低位,铅冶炼业务仍在盈亏平衡线挣扎:铅反弹带动铅精矿价格上涨,但是相比于07、08 年的高价,铅精矿价格仍处于低位,矿山惜售使得铅精矿供给紧张。另外国内铅冶炼行业集中度低,小冶炼企业环保费用极低,行业竞争激烈,加工费仍然处于历史低位。在当前国内3000 元/吨的加工费下,铅冶炼仍然处于盈亏平衡线的挣扎之中。

公司新增8 万吨冶炼产能预期明年底投产:在建项目8 万吨/年熔池熔炼直接炼铅工程进展顺利,预期明年年底投产。该项目采用液态高铅渣直接还原工艺,可使冶炼综合能耗水平大幅降低,提升铅冶炼利润。

冶炼业务毛利率低,利润贡献主要靠副产品收益:由于煤、电、工资成本不断上涨,导致冶炼成本持续上涨。而另外由于国内冶炼产能过剩,加工费保持低位。

02-08 年铅冶炼业务和白银冶炼的毛利率持续下跌,08 年铅冶炼利润为-1.5%,白银冶炼毛利润仅1.2%。公司利润贡献主要靠硫酸、氧化锌等副产品销售,09年硫酸价格低迷,利润贡献将大幅下降,但是锌价反弹提升氧化锌产品收益。

铅价上涨时,原料点价模式带来额外利润:铅冶炼所需原料为铅精矿,国内采购和国外进口的比例近似为1:1。原料采购均采取点价模式,国外以LME 现货价格为基准,国内按上海金属网现货价为基准,一般采取三个月的均价。点价的模式决定了在铅价上涨过程中,公司享受了存货价格上涨带来的额外利润,但是也存在铅价下跌,导致点价期存货下跌而带来损失的风险。上半年铅价低位反弹及单边持续上涨提升公司利润。

公司一直没有放弃对矿产资源的寻找,争取向资源型企业转变:公司一直在寻找中型矿山,争取向资源型企业转变。但是目前有采矿权的矿山主要以小矿山为主,有采矿证的矿山已开采多年,价格高、储量小,而且经过07、08 年矿山收购的高潮,目前矿山价格仍然非常高昂,因此收购矿山的风险因素很高。管理层寻找矿产资源方面的努力仍然会继续,但是仍要遵循稳健的原则。

给予公司“中性-A”投资评级:由于加工费低迷,成本攀升,铅冶炼业务仍然举步维艰。但是公司原料采购模式为公司带来额外收益,及黄金、硫酸、粗铜及氧化锌等副产品价格上涨,提升公司利润。预估每股收益09 年0.59 元、10 年0.64元。对应公司当前15.11 元的股价,PE 为25.6 倍。当前股价已经反映了利润增长,维持“中性”的投资评级。

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